醫藥與健康護理黃金時代：中國醫療器械創新大潮開啟

當我們的 PD-1 還在跟著外企做臨床推廣時，我們的創新器械如介入瓣膜、可吸 收支架、磁控膠囊內鏡已經領先外企在國內率先上市，由國產廠家主導臨床推廣， 我們認為從某種角度來說器械創新已經領先藥品創新了。美股過去十年器械牛股 遠多于藥品，但國內創新器械卻不太受重視。經過十余年的積累，中國器械創新 星火燎原，時代大幕正式開啟，我們認為創新器械將是未來十年國內醫藥投資最 重要的主線之一。

美股過去十年創新器械十倍股遠多于創新藥，國內器械創新進入黃金時代。美股 過去十年（2009-1-1 至 2019-3-5）共誕生 14 支市值 100 億美元以上的十倍醫 藥股，其中 8 支為創新醫療器械股票，包括直覺外科手術（達芬奇手術機器人）、 ILLUMINA（基因測序儀）、德康醫療（無創動態血糖監護儀）、愛齊公司（隱適 美）等明星公司，3 支創新藥股票，器械牛股遠多于藥品。反觀國內，過去十年 漲幅前十的醫藥股票中，僅一支器械股票。我們認為并非器械市場需求不足，而 是過去條件不具備。隨著國產介入心臟瓣膜、可吸收支架、磁控膠囊內鏡領先外 企獲批，我們認為當前國內器械創新進入黃金時代，國內創新器械逐漸從 me too 走向 me better 甚至 first class，器械創新值得高度重視。

政策、資本、人才助力中國醫療器械創新大潮開啟。從 2014 年藥監局《創新醫 療器械特別審批程序（試行）》實行以來，截止 2019 年 2 月末，共有 218 項產 品納入創新器械特別審批， 57 個創新器械獲批，其中 2017-18 年呈現爆發式增 長，創新產品審批時間大量壓縮。同時中國資本市場逐漸成熟為器械創新提供了 良好的外部環境，2018 年醫療保健設備與技術融資 201 起，共 296.05 億元， 創歷史新高。更重要的是中國二十余年的技術、管理人才積累為創新器械的爆發 奠定了堅實的基礎。

心血管、分子診斷、影像是醫療器械創新的主要方向。市場規模來看，IVD、心 血管、影像是前三甲，從國內獲批的創新器械數量來看，心血管、分子診斷、影 像都屬于前三甲，心血管、分子診斷和影像是創新器械的重要投資方向。

我們認為心血管領域，介入瓣膜、可吸收支架和藥涂球囊皆為市場空間 50-100 億元的創新產品，競爭格局良好。我們認為左心耳封堵器目前處于推廣早期階段， 人工心臟/輔助裝臵、心臟泵市場需求大，但國內尚處于早期階段。

分子診斷領域，伴隨診斷國內發展方興未艾，多個創新產品獲批，液體活檢和無 創癌癥早篩國內外尚處于行業萌芽期，國內企業可積極追趕，基因測序儀領域 Illumina 一家獨大，第三、四代測序技術還未發展成熟。

其他方面，國產 PET-CT/MRI 發展迅猛，國產替代持續提升。國產磁控膠囊胃 鏡領先外企在國內獲批上市，我們認為在體檢和醫院市場滲透率有較大提升空 間。我們估計角膜塑形鏡滲透率 2015 年不到 1%，空間大。國產 IVUS 納入創 新器械優先審批，值得期待。

創新器械估值：NPV 現金流貼現，與創新藥有三大不同。1）上市概率 P 一般更 高；2）爬坡時間長但是渠道壁壘高；3）產品疊代帶來生命周期的延長，價格維 護更好，不容易形成專利懸崖。

風險提示。新品研發失敗風險，新品放量不達預期，新的競爭對手進入風險，醫 藥行業政策風險。